为什么2018年会是晶科能源的业绩反转之年?

我之前写过一篇，谁会是下一个千亿光伏公司?，里面提到了我最看好的三家光伏公司，分别是晶科，隆基和通威。

如果我们去对比一下，2017年这三家的收入和利润：

可能很多人会说，为什么晶科和隆基，通威一比，利润如此之差?在如火如荼的光伏大年里面，为什么利润还同比下降80%，而隆基，通威利润都是同比增加100%以上?

这里，就需要大家理解这三家的商业模式以及回到2016年630之后的时候，来思考这个问题。

对于三家的商业模式，在之前的文章里面，我已经写过：

基本可以概括为，隆基股份的盈利来源是在硅片，晶科的盈利来源在组件，而通威的盈利来源是在多晶硅和电池片。

对于隆基来说，其商业模式便是，向电池厂出售硅片，所以其利润取决于其硅片的数量，硅片的利润(即硅片的价格-硅片的成本)。而对于通威来说，其多晶硅与电池片的利润也和隆基的商业模式相似，即都是根据当期的数量和价格，成本相匹配。这样的商业模式，更像是“现货”的交易。

而对于晶科来说，其商业模式是，向电站业主出售组件“期货”。为什么说是期货呢?因为晶科一般会在组件交付的3-6个月前，就和电站业主签订合同，组件的销售价格和数量。这就意味着，晶科和电站业主签订的价格是几个月后的价格，即类似于“期货”的交易。

“期货”交易就意味着晶科将会预判3-6个月后组件的价格，同时，晶科也将承担在未来3-6个月上游上涨的风险。

如果我们理解到了这一点，让我们回到2016年6月30日，也就是国内630抢装的最后时刻。这会让我们去理解为什么晶科2017年的利润会如此的薄(1%的净利润率都不到)

由于补贴在2016年6月30日之后，将会大幅下调，这使得，国内市场在2016年6月30日之后，便进入了“冰冻期”。

从数据上来看，2016年上半年，由于抢装潮，半年国内的新增光伏装机数量就达到了22Gw，而在抢装潮之后的2016年第三季度，新增装机量仅为4.9Gw。

我们从组件价格的走势同样可以看出：

在2016年上半年，当时的光伏组件价格是缓慢下跌，由0.552美金/W下跌约9%到0.5美金/W，这也是符合光伏组件的“摩尔定律";但在2016年630之后，光伏组件便大幅跳水，从0.5美金/W下跌约30%到0.36美金/W。

而当时，整个上游价格也波动十分剧烈，我以多晶硅价格为例：

2016年630之后，多晶硅价格有一段时间的急跌(2016年8月至2016年10月)，随后又快速反弹回到高位。这样的价格走势，这会造成晶科与下游电站业主商定组件“期货价格”的时候，存在有较大的不确定性。

大家可以去看看，2016年底光伏行业分析师们对2017年的展望，当时整个行业充满了悲观，与2017年底整行业分析师极其乐观的看法截然相反。

这里，我以一向对新能源很乐观的彭博新能源为例，其在2016年11月预测，中国2017年，最乐观的情况下，光伏新增装机容量为25Gw。

在这样的悲观与不确定性的市场里面，晶科为了能够继续扩大市场份额，就在2016年年末签订了2017年较低的组件价格。

然而，就像我在2017年光伏行业十大事件里总结的那样，2017年的光伏行业火爆到让所有行业参与者与分析师都目瞪口呆：

2017年，全球光伏新增装机量将首次超过100Gw，同比增加35%左右。

而中国2017年新增装机量为53Gw，是之前分析师预测的一倍还多：

这样火爆的光伏市场，使得整个光伏产业链的价格纷纷上涨：多晶硅从17年低点上涨50%，并且在17年下半年一直维持在13-15万/吨的高位;而组件的直接上游，电池片的价格从2017年的低点，1.55元/W上涨到最高时候的1.85元/W，上涨幅度达20%。

这样，由于之前晶科所签2017年组件价格较低，加上上游涨价，便吞噬了晶科的利润。

如果我们理解了晶科为什么2017年利润如此之差，那为什么我说2018年会是晶科的利润反转之年呢?

其实，核心逻辑就是我认为，2018年将会发生与2017年正好相反的情况：

晶科将以较高的组件价格与下游电站客户提前锁定价格

上游的价格将会回落

晶科将以较高的组件价格签订2018年的组件价格，这是因为2017年下半年，整体组件价格并没有出现大幅度下跌，同时，上游价格较高，使得晶科可以以较好的价格与下游签订价格。

同时，上游的价格回落，主要的原因是因为上游的高毛利导致了“大跃进”式的扩产，而更为重要的是，目前上游的价格已经开始回落，其中最明显的就是电池片：

根据PVInfolink的数据，在2018年的1月，多晶电池片从2017年12月的1.7元/W，仅仅一个月的时间，就下跌了20%，至1.35元/W。

同时，我们已经看到多晶硅价格也已经开始松动，从之前15万/吨的报价已经有报价在13.5万左右，而其实，我也写过关于2018年多晶硅价格的展望，我认为多晶硅价格未来将会有较大的压力(详见：从多晶硅产业格局变化谈起：多晶硅将跌破8万/吨)。

也许，很多人看完这个逻辑后，可能会认为，晶科不过就是赚的是上游跌价的钱。但其实，有一个更为重要的问题，晶科的合理净利润到底应该是多少?

其实，无论是从过往晶科的毛利率变化，或者是从实业的角度，我认为晶科的净利润在5%-10%是合理的。

从最近的毛利率变化，其实我们也已经看到了晶科业绩回暖的迹象：

那么，如果2018年晶科的净利润回升到正常水平，保守来看，以5%的净利率来估算，我认为晶科的净利润会在15亿人民币左右(收入在300亿左右)，而目前晶科的市值仅为42亿，对应不到3倍的PE。

如果我们再结合光伏平价上网的来临(预计为2019年-2020年)，以及晶科电力回A股上市的催化剂预期，晶科能源有可能在2018年迎来“戴维斯双击”。