信义光能:全球光伏玻璃龙头,受益于光伏装机增长

光伏玻璃龙头,积极拓展下游发电业务:信义光能是全球最大的光伏玻璃制造商。截至17年底,公司拥有日熔化量6,800吨的光伏玻璃生产线,占有全球约30%的市场份额。公司的光伏玻璃产品包括超白光伏原片玻璃及光伏加工玻璃。三大光伏玻璃生产基地位于安徽、天津,及马来西亚。同时,公司积极拓展下游光伏电站及EPC业务。截至17年底,公司光伏并网装机达到1,754MW,并完成了多个分布式发电EPC项目。

光伏玻璃行业竞争有序,需求支撑下价格稳中有升:光伏玻璃行业有着高进入门槛及明显的先发优势,主要体现在技术经验、规模效应、客户粘性等方面。目前行业CR5约为72%,行业龙头竞争优势明显。为把握增长机遇,龙头企业积极进行产能扩充,预计18-19年全行业新增产能将至少分别为2,800吨/天、2,000吨/天,同时将有1,000-2,000吨/天的产能陆续进入维修期,因此预计总体产能扩张有限。光伏玻璃作为光伏组件的原料,需求直接受益于全球光伏装机的增长。17年全球光伏市场实现强劲增长,新增装机达到102GW。我们预计18年全球光伏新增装机有望维持在100-110GW的高位。强劲需求将为光伏玻璃价格形成支撑。

积极拓展下游发电业务,打造新的增长点:截至17年底,公司大型地面光伏电站并网规模达1,754MW,预计未来将维持每年约400MW的新增装机。由于所有项目均位于电力需求高的地区(安徽、湖北、天津、河南、福建),公司未面临任何限电问题。公司已打造管理及经营太阳能发电业务的平台,计划未来推动其独立上市。此外,强劲的分布式光伏发展为EPC业务创造了大量机遇。公司拥有专门的EPC团队且与当地政府机构拥有良好的合作关系。17年公司获得296MW的安徽省村级分布式发电站的光伏扶贫EPC项目,为公司贡献额外收入来源。

首次覆盖“买入”评级,目标价HK$4.33:公司作为光伏玻璃龙头,竞争优势明显,预计18-19年将有3000吨/天新产能投运,以把握增长机遇、扩大市场份额,并增强规模优势。公司当前估值18年P/E8.8x,低于历史均值水平,股息率为4.65%。预计18-20E收入、净利CAGR为11%、17%。DCF目标价HK$4.33,隐含18年P/E11.7x,首次覆盖“买入”评级。

风险提示:需求低于预期;行业供给快速提升;原材料、燃料成本上升