531新政后，才知道谁在裸泳

1994年，巴菲特在股东大会上告诫投资者说：“只有在退潮之后，才能知道谁在裸泳”。这一年，墨西哥爆发了金融危机，美国股市崩盘，很多投资者在火爆的资本市场热潮退却之后不堪一击，裸泳者一目了然。

如今，巴菲特的这句名言用在中国的光伏行业再合适不过。中国光伏行业在经历了2012年的震荡后迎来长达六年之久的大繁荣，大批公司杀入这个火热的市场，多数公司依靠着来自于政府的补贴撑起了一季又一季的靓丽财报。但在今年6月1日监管机构突然颁布的“531新政”后，这股热潮开始退却。

10月30日，光伏公司纷纷发布第三季度财报。这是“531新政”之后，光伏公司发布的第二份财报，也是真正受新政影响的第一份财报。财报显示，第三季度，大部分光伏公司在营收、净利润、净资产收益率、毛利率、现金流等财务指标上均出现了大幅下滑;而资产负债率、权益乘数等指标则出现不同程度上升。

一位光伏公司创始人戏谑的说：“现在除了变卖资产，储备过冬的弹药外，剩下的就只能熬了。然后偷偷的去看别人是不是要死了，侥幸地认为自己会是最后那个活下来。”

不过，对以单晶龙头隆基股份为代表的少数光伏公司而言，它们常年坚持高研发投入，且秉持审慎财务策略，在退潮之后，反而更具竞争优势。

对这些公司而言，光伏祛火是挑战，可能也是机遇。

新政之后

“531新政”指的是由国家发改委、财政部、国家能源局6月1日联合发布《关于2018年光伏发电有关事项的通知》，因该《通知》落款日期为5月31日，业内由此称之为“531新政”。

《通知》规定，除5月31日前并网的电站，暂停安排2018年普通光伏电站指标，原不需要指标的工商业屋顶分布式项目及居民户用项目改为10GW的规模指标，同时将新投运项目上网电价统一降低0.05元/千瓦时。

这项被称为“史上最严”光伏政策出台后，犹如在整个光伏行业内丢下一颗重磅炸弹，让处于火热状态的分布式光伏这个刚刚发展起来的细分产业立刻陷入了休克状态。

该政策出台后，中国可再生能源学会光伏专委会副主任王斯成立刻致函光伏专委会称，光伏“531”光伏上网电价调整新政将对如此优秀的光伏制造业造成毁灭性打击。

在他看来，新政是“对合规分布式光伏项目肆意践踏”，将使光伏制造业崩溃，损失超万亿元 ，250万人就业受影响。

首当其冲的是光伏上市公司的股价。新政出来后的一周内，光伏上市公司市值损失超过3000亿元。以A股上市公司通威股份为例，该公司在6月1日新政颁布前股价为11.27元。新政颁布之后，股价一路下跌，最低时为4.96，股价跌幅达到56%。

“很多小公司都倒闭了，而像停产、减产、限产、裁员更是屡见不鲜。最可怕的是，明年可能会比今年更加难做，绝对不会是一个新的开始。”上述光伏公司创始人称。

另一个直接受到冲击的是光伏产品价格大跌。

今年上半年，光伏组件价格为2.5元/瓦，在光伏新政颁布五个月后，如今光伏组件价格跌至1.8元/瓦。“明年年初大家预计的价格要跌倒1.5元/瓦，前后跌去了40%，并且看不到价格回头的迹象。”上述创始人说。

数据显示，截止10月22日，单晶产业链一年降价十次，单晶硅片价格从5.4元/降到 3.05元/片，降幅43.5%;而多晶产业链从4.7元/片下滑至2.17元/片，降价2.53元，降幅53.8%。

产品价格的大跌，直接受影响到光伏公司的经营业绩，多家光伏企业利润和营收都受到明显影响。例如， 10月27日，东方日升(300118)发布三季度报显示，前三季度营收为68.4亿元，同比下降8.49%;归属于上市公司股东的净利润2.11亿元，同比下降51.04%。

尽管整个光伏行业因“531新政”风声鹤唳，但隆基股份、通威股份(600438.SH)等公司受到的波及相对较小。通威股份三季度报显示，该公司实现营业收入213.87亿元，同比增长9.04%;实现归属于上市公司股东的净利润为16.6亿元，同比增长8.59%;

10月30日，隆基股份公布的三季度财报则显示，该公司实现营业收入146.71亿元，同比增长35.26%，前三季度归属于母公司净利润达到16.91亿元。

狂欢后遗症

在发给光伏专委会的函中，王斯成表示，“我国光伏发电新增装机连续5年全球第一，累计装机规模连续3年位居全球第一”。

业内人士称，中国光伏产业产能早已严重过剩。“此次新政出台，就是为了限制发展速度，踩踩刹车。”一位接近监管层的人士说。

新政出台的另一个原因是，对新能源的补贴难以承受光伏产业的发展速度，补贴拖欠不断增加。数据显示，截至2017年底，我国对新能源的补贴达到1500亿元，其中光伏补贴的缺口占比超过50%。

“这些补贴将持续20年，补贴金额每年叠加，缺口将会越来越大，包袱也会越来越重。”上述接近监管层的人士说。

中国光伏电站市场始于2009年。为了加快国内光伏发电的产业化和规模化发展，监管层推出“金太阳工程”——采用财政补贴的方式支持不低于500兆瓦的光伏发电示范项目。

这些示范项目能够获得50%的补贴，偏远无电的地区补贴甚至高达70%。高额的补贴让光伏从业者趋之若鹜。2011年，纳入金太阳示范目录的项目规模为677兆瓦。

一年之后，规模飙升至4.54吉瓦，翻了近7倍，但真正按期竣工并网发电的比重还不到一半。这种“投资补贴”的刺激方式备受争议，也让光伏发电市场陷入各种乱象之中。

在光伏行业的第一轮“圈地运动”中，在资本的驱逐下，中国西部省份的戈壁和荒漠中，一座座太阳能光伏地面电站纷纷拔地而起，成为当地独特的风景线。

但投资者很快发现，由于当地无法消纳如此多的电量，这些大型地面电站所发的电很难输送到电网系统中，西部电站弃电现象越来越严重。2016年，我国西部地区平均弃光率达到20%。

光伏应用的另一个战场在户用市场，它始于2016年。与欧美日等发达国家光伏产业以分布式为主相比，我国的分布式光伏发电发展相对滞后。

国家能源局的数据显示，截至2016年底，我国光伏电站累计装机容量67吉瓦，分布式累计装机容量10.32吉瓦。

从2016年初开始，监管层开始不断出台各种扶持政策。根据规划，2020年，我国分布式光伏将达到60吉瓦。2015年，这一数字仅为6吉瓦。

在政策扶持和补贴的刺激下，分布式光伏的发展犹如脱缰的野马，开始失速，引起监管层的担忧。仅2017年，我国光伏发电新增装机规模达到53GW，全国光伏发电装机量累计达到130GW。其中，分布式新增装机超过19GW，同比增加3.7倍。

身处其中的大大小小光伏公司为了能够多拿到一分补贴，开始“军备竞赛”，产能不断扩张。但狂欢过后， “后遗症”开始凸显。

最明显的“后遗症”体现在经营数据上。相比较2015年和2016年，光伏公司去年的各项经营数据开始明显下滑。“这是抢占市场，价格竞争的结果，整个行业产能过剩。”上述光伏公司创始人称。

通过对七家海内外上市光伏公司经营数据的统计可以发现，从2015-2017年，六家上市公司在净资产收益率、销售净利率、毛利率、现金流上出现大幅下滑;而总资产周转率、资产负债率则出现较大幅度上升。

以出货量位居第一的晶科能源为例，该公司2015-2017年净资产收益率分别为17.47%、33.88%、2.16%;毛利率为20.34%、18.08%、11.30%;经营活动产生的现金流量净额为13.39亿元、-18.03亿元、-1.77亿元。

由于在颁布前没有广泛征求行业内意见，大多数光伏公司处于未知状态，“531新政”因此备受争议，但这也反应出监管层对目前光伏行业所处境遇的担忧。

挑战和机遇

为了应对来自于“531新政”的后遗症，光伏公司开始兜售手中的电站资源，以安稳度过今年的“寒冬”。

在新政出台后不到14天，兴业太阳能(00750.HK)宣布拟出售位于甘肃省民勤县的25兆瓦光伏电站，代价为2.04亿元人民币。该表示，此举是为改善现金流、增加营运资金。

从今年6月至今，类似的出售行为并不少见。上述光伏公司创始人称，“531新政出台后，都会对未来进行预判，一旦现金流恶化，银行抽贷随时可能发生，只能被迫出售一些优质的电站资产来补空。”该人士说。

尽管从6月至今一些小型光伏公司开始陆续倒闭，但对光伏巨头而言，“寒冬”未必是一件坏事。在中国的光伏公司中，隆基股份的“御冬之术”或许值得借鉴。

“隆基在研发上舍得高投入，并且它给外界的印象是一直比较稳，不会出现太大的波动。”一位行业分析师称，“它的成功值得所有光伏公司借鉴”。

不久前，隆基股份创始人李振国兼总裁在参加一次能源峰会时透露了的两大秘诀：研发的高投入和健康的财务状况。该公司每年坚持拿出营业收入中的5%-7%投入到研发中;与此同时，该公司的负债率则一直保持在50%左右。

在研发投入上，隆基股份一直处于行业第一。今年上半年，隆基股份的研发支出为7.19亿元，同比增长61.80%，研发支出占营业收入比例高达7.18%。而在光伏行业内，大多数公司的研发投入占比仅为1%左右。

对研发投入的重视，也让该公司的产品成本得以大幅降低。通过对2015-2017年的财务数据分析发现，隆基股份的各项经营数据都好于同行。

2015-2017年，隆基股份的加权平均净资产收益率分别为11.81%、21.77%、30.14%;毛利率分别为20.37%、27.48%、32.27%，两项数据均为行业内最高水平。

自2012年上市以来，隆基股份每年均以50%以上的速度成长。2012年，该公司的营业收入仅为17亿元，今年上半年则超过100亿元。

不过，过快的发展速度曾让隆基股份陷入争议。但钟宝申去年接受采访时称，“下游发展快和审慎的财务策略并不相矛盾，如果采取冒进的策略，公司可以发展更快”。

隆基股份的另一个“秘诀”就是谨慎的扩张策略。

从财务数据上可以看出，2015-2017年，隆基股份的经营活动现金流净额则从3.6亿升至12.4亿元;而代表着公司财务杠杆大小的数据指标——权益乘数，隆基股份仅从1.81，升至2.31。相比之下，晶科能源的这一数据在2017年为4.28，阿特斯为5.56.

权益乘数指的是资产总额是股东权益总额的多少倍，它反映了企业财务杠杆的大小，权益乘数越大，说明股东投入的资本在资产中所占的比重越小，财务杠杆越大。

“新政出台后，大家才发现，谁在裸泳一目了然，那些手中有粮的公司才能真正做到心中不慌。但它也从另一个层面倒逼着光伏行业向注重技术创新的方向发展，这或许才是光伏的未来。”上述光伏公司创始人说。