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时隔半年之久，晶澳太阳能借壳天业通联(002459.SZ)迈出了极为关键的一步。2019年1月21日，天业通联发布了收购晶澳太阳能重组预案，后者预估值为75亿元。若本次交易顺利完成，晶澳太阳能掌门人靳保芳将成为天业通联实控人，晶澳太阳能也有可能成为今年中概股“回A”首例。
受此消息影响，天业通联五日三涨停。截至1月25日收盘，公司股价涨至12.52元/股。
无奈的回归
“在融资整合中，加快企业从国外资本市场回归国内的速度，力争在2-3年内实现2家公司上市。”在2018年年初的一次公开采访中，晶澳太阳能董事长靳保芳曾发表过上述言论。
言下之意，如今的晶澳太阳能已经很难得到海外投资者的青睐。Wind数据显示，自2007年2月晶澳太阳能在纳斯达克上市以来，其仅在2008年5月发行过3.5亿美元可转债，以及通过两次增资配股募资4.2亿美元，合计募资7.7亿美元。
与此同时，晶澳太阳能在2018年7月私有化退市前，市值仅为3.51亿美元，市净率仅为0.35倍。而wind行业中心中，目前光伏组件上市公司的市净率平均值在2.33倍左右。
如果说晶澳太阳能质地不佳，投资者不买账也说得过去。但是，公开资料显示，2017年，晶澳太阳能组件出货量全球排名第三，出货7501兆瓦，同比增长52.45%；同年营收高达197亿元，实现净利润7.16亿元。
作为全球第三大光伏组件厂商的晶澳太阳能，明明是一个“三好学生”，却在美股市场备受冷落，得到的是差生的待遇。
自2007年上市后，晶澳太阳能股价在2010年10月达到51.20美元高点，随后股价一路狂跌至2012年11月最低点2.91美元/股。此后虽有回升，但股价仍长期处于低点位置。截至2017年11月私有化退市前，晶澳太阳能股价为7.49美元。
在靳保芳看来，晶澳太阳能的品牌在海外已经丧失融资功能，回归国内资本市场是不二的选择。
一方面，作为资本密集型行业，光伏企业需要雄厚的资本及可持续的融资能力。而截至2018年前三季度，晶澳太阳能总资产238.29亿元，总负债183.47亿元，资产负债率高达76.99%，要高于国内同行上市公司60%左右的水平。
另一方面，若按照国内同行上市公司2.33倍左右的市净率计算，2017年末晶澳太阳能每股净资产为4.35倍，则晶澳太阳能的股价为10.14美元/股，高于其在美股市场退市之前的7.49美元/股。
时隔两日估值翻三倍
早在四年前，靳保芳就开始筹划晶澳太阳能私有化退市。2015年6月，靳保芳报价9.69美元/ADS(每ADS代表三股A类普通股)，对晶澳太阳能发出私有化要约。不过，由于双方未能就收购方案达成一致，第一次私有化以流产告终。
随后2017年6月，靳保芳对晶澳太阳能再次发起私有化要约，报价6.8美元/ADS。同年11月，双方达成收购协议，确定私有化价格为7.55美元/ADS(折合1.51美元/股)。依此计算，彼时晶澳太阳能私有化对价为3.62亿美元，折合人民币24.49亿元。
当时外界普遍认为，在晶澳太阳能私有化后，选择回A的可能性很大。对此，晶澳太阳能快速回应撇清质疑，于2017年12月2月发布郑重声明称，目前并没有在国内上市的计划。
但是，打脸来得太快。2017年末，靳保芳在《2017年企业家致良知北京论坛》上表示：“资本本身不具备良知，但企业家可以赋予其良知。回归国内资本市场，是晶澳太阳能公司大会之后的必然选择”。
半年之后，2018年7月17日，晶澳太阳能与控股股东晶龙集团合并，并从美国纳斯达克退市。一周之后，天业通联便发布公告，确定与晶澳太阳能进行重组，构成借壳上市。
不过，遗憾的是，与晶澳太阳能火速完成退市借壳速度相比，其重组的进程却是不慌不忙，直到2019年1月20日才披露重组预案。
重组预案显示，天业通联拟向晶泰福、其昌电子等发行股份购买晶澳太阳能100%股权，标的资产预估值为75亿元。同时，天业通联拟向华建兴业出售截至评估基准日之全部资产与负债，拟出售资产的预估值为12.7亿元。
遥想2017年末晶澳太阳能私有化时的价格还不足25亿元，如今，一年之后，晶澳太阳能估值翻了3倍左右，估值的公允性是否合理呢？
翻阅重组预案，财经网发现，在2018年9月晶澳太阳能发生的两次股权转让时，相对应的估值也不尽相同。
2018年9月26日，晶澳太阳能股东晶泰福将其持有的5.6%股权转让给深圳博源时，后者认购出资额为1.46亿元。依此测算，当时晶澳太阳能100%股权对应的估值为26亿元。
两日之后，2018年9月28日，晶澳太阳能又与晶骏宁昱、晶礼宁华、晶仁宁和、晶福宁德、宁晋博纳、靳军淼共同签署了一份《增资协议》，约定新股东合计以2.43亿元认购新增注册资本，合计持股3.2%。
随后，2019年1月20日，晶澳太阳能又与上述各方新股东共同签署了一份《增资协议之补充协议》，约定本次增资标的资产投后估值为75亿元，与本次交易对价一致。
仅仅相隔两日，晶澳太阳能估值出现较大估值差异，这其中估值的合理性值得关注。
“突击”入股，涉嫌利益输送
本次借壳上市之前，晶澳太阳能大股东“突击”入股的问题同样值得重视。
根据重组预案，天业通联拟向晶泰福、其昌电子、深圳博源、靳军淼、晶骏宁昱等股东发行股份购买其合计持有的晶澳太阳能100%的股权，发行股数为9.53亿股。
本次交易顺利完成后，上市公司总股本将由3.89亿股增至13.42亿股。若按照2017年末晶澳太阳能77.12亿元的净资产核算，每股净资产为5.75倍；以2017年末净利润7.16亿元核算，每股收益为0.53倍。
以A股同行光伏上市公司隆基股份2019年1月25日(PE：20、市净率：3.9)为对标，天业通联的未来市值约为142亿元(PE估值)、301亿元(市净率估值)。取两者平均估值为221亿元,对应的每股价格为16.5元。
由下表可知，深圳博源通过本次交易拟获得发行股份数5164.03万股，按照天业通联2019年1月25日的收盘股价12.52元计算，折合市值6.47亿元。按照对标股价16.5元计算，折合市值8.52亿元。
而在深圳博源两日后增资入股的靳军淼等六个股东，则合计获得发行股份3083万股，分别上述股价测算后，折合市值3.86亿元、5.09亿元。
回溯一下，2018年9月深圳博源以及靳军淼等股东获得晶澳太阳能股权时，分别耗资1.46亿元，2.43亿元，由此可见，这是一笔稳赚不赔的买卖。
公开资料显示，深圳博源成立于2016年7月，控股股东为重庆景轩股权投资基金合伙企业，后者注册时间为2016年4月。而值得一提的是，景轩投资基金旗下仅深圳博源一家子公司，且于2018年8月28日开展股权投资活动，这一时间点与深圳博源参股晶澳太阳能的时间仅相隔一个月左右。
时间点如此巧合，突击入股获利颇丰，这难免让人怀疑本次重组是否存在内幕交易？
此外，据重组预案披露，除了靳军淼与靳保芳为父女关系之外，其余股东与靳保芳之间不存在关联关系。
然而，经财经网发现，新河晶诚同一控制下的晶澳太阳能其余股东公司名称均与“晶”字沾边，且注册地址均在河北省邢台市内。与此同时，新河晶诚的四个自然人股东分别在晶澳太阳能或者其子公司、孙公司旗下担任高管职位。
天眼查显示，新河晶诚大股东许建波、武廷栋、曹博、李少辉平分股权，各人持股25%。其中，许建波、武廷栋均担任晶澳太阳能董事职位；曹博则担任晶澳太阳能多家子公司董事、执行董事等众多职位；李少辉则担任晶澳太阳能孙公司、晶龙集团等旗下董事、经理等职位。
如此一来，重组公告中披露的交易对方各方之间不存在关联关系，是否公正呢？本次重组事项又是否涉嫌利益输送呢？
对于上述问题，财经网曾致函天业通联，不过截至发稿时，公司尚未回复。
天下熙熙皆为利来
根据重组预案，本次发行股份购买资产的股份发行价格为7.87元/股，不低于定价基准日前20个交易日股票均价的90%。
按照《重组管理办法》的相关规定，上市公司发行股份的价格不得低于市场参考价的90%。市场参考价为定价基准日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一。
公开资料显示，本次定价基准日前20个交易日天业通联股票交易均价为8.74元/股、前60个交易日公司股票交易均价为10.89元/股、前120个交易日公司股票交易均价为11.05元/股。依此计算，相对应的发行价价格分别为7.87元/股、9.8元/股、9.95元/股。
由此看来，本次发行价格就低而不就高，这对于晶澳太阳能来说，可以获得相对较多的股份数量。目前控股股东华建盈富持有公司1.41亿股份，若重组顺利完成，其持股比例将被稀释至10.54%。
与此同时，在本次交易中，控股股东不仅要出让控制权，置出资产也将由华建盈富控股股东华建兴业以现金方式承接。拟置出资产的预估值为12.7亿元，与2018年前三季度公司所有者权益持平，上市公司将平价出售上述资产。
表面上看来，卖壳方没有什么油水可捞，然而实际上，自重组预案公告披露以来，天业通联股价已由1月21日的9.37元/股增至1月25日的12.52元/股，与之相应地，华建盈富的最新持股市值已由13.21亿元增至17.65亿元。
若未来公司股价持续上涨，这对于华建盈富来说，也算得上是一笔划算的买卖。
公开资料显示，天业通联控股股东华建盈富自从2013年以6.06元/股入股上市公司后，其在2016年7月-11月累计减持3140万股，已经成功套现5.3亿元。
反观上市公司本身，自2010年上市至今，除了上市当年扣非净利润盈利之外，其他七年的扣非净利润皆呈现亏损状态。据天业通联2018年三季报披露，预计全年净利润为1400万元-2200万元，同比下滑36.85%-0.76%。
年复一年的亏损，上市公司未分配利润现状也惨不忍睹。截至2018年前三季度，上市公司未经审计的未弥补亏损为8.24亿元，母公司口径上市公司未经审计的未弥补亏损为8.46亿元。
一边巨额套现，一边巨额亏损，天业通联控股股东恐怕也不会甘当本次交易的输家。
停牌“任意”，信披“马虎”
本次晶澳太阳能借壳上市，备受监管层重点关注。
2018年7月19日，天业通联发布停牌公告，同时预计停牌时间不超过2个交易日。然而，两天之后，天业通联却并未如期提交股票复牌申请，直到2018年11月5日，天业通联股票才开始复牌。
对此，2018年8月8日和10月18日，中小板公司管理部先后连发两封关注函，请公司披露筹划事项截止目前的进展情况，以及尽快申请公司股票复牌。
根据天业通联对深交所回函所述，因本次交易涉及美股私有化、拆红筹及股权融资，交易双方就交易作价等核心条款尚未达成一致等原因，故未如期复牌。
公司的解释并未得到监管层的认可，2018年11月26日，深交所对其下发监管函。据监管函公告，公司未于停牌时间届满前向监管层申请股票复牌，同时对监管层通过发函、电话等形式多次督促公司提交股票复牌申请置之不顾。
而值得一提的是，公司除了“任意”停牌之外，信披也是一言难尽。
2019年1月22日，天业通联发布了一份更正公告，对置出资产交易对价的支付方式进行修订。在两天之前公司发布的第四届董事会第十九次会议决议以及第四届监事会第九次会议决议公告中，置出资产的第四笔交易对价竟然错写为37,000亿元。
实际上，置出资产的第四笔交易对价交易对价是3.7亿元。根据表决结果来看，7名董事会和2名监事会也均未意识到交易金额的错误之处。
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