国轩高科走到十字路口：行业步入寡头 现金流骤然恶化

5月22日，深交所官网发布了对国轩高科出示的监管函。监管函称公司2018年业绩预告和业绩快报中披露的净利润均不准确，与实际净利润差异较大，且未能及时按规定对业绩预告进行正确修正，应及时将改正后情况予以披露。

2018年10月底，国轩高科发布2018年三季报，预计2018年归母净利润为8.5亿元至9.5亿元，2019年2月，公司披露的2018年业绩快报预计的净利润为8.52亿元，而公司2018年实际净利润为5.8亿元，预告的净利润与实际净利润相差达2.7亿元。

国轩高科利润“蒸发”2.7亿或许并非偶然。

2018年，国内新能源汽车销量增长60%，各家动力锂电池厂商都想借此东风，不断扩张产能抢占市场；与此同时行业补贴急剧退坡，产品价格不断下降、利润大受挤压，行业剧烈洗牌。对于国轩高科来说，眼下似乎已经走到了十字路口。

锂电行业走向寡头

国轩高科面临十字路口

从2015年起，国内新能源汽车进入快速发展阶段。根据中汽协的最新数据，2018年，新能源车产销量分别为127万辆和125.6万辆，同比分别增长59.9%和61.7%，同时带动了整个产业链加速扩张。根据高工锂电数据，2018年国内动力电池出货量65GWh，装机总量为56.89GWh，同比增长46%，增速与新能源汽车产销基本同步，产业规模达到820亿元。

新能源汽车产业的快速发展吸引了资本大量涌入，同时也带来锂电等相关行业的激烈竞争。

根据乘联会秘书长崔东树的统计，国内排名前两位的锂电企业（宁德和比亚迪）市场份额从2015年的31%，大幅增加至2018年的60%，2019年前四个月继续快速提高至75%。与此同时，排名20位之后的尾部企业市场份额则急剧收缩，从2015年的48%，逐步减少至2018年的14%，2019年前四个月进一步缩小到只有3%。

由此看来，行业已经明显呈现出市场份额从尾部向头部迅速集中的趋势，虽然包括国轩高科在内的排名3至20位的企业在这几年中市占率总体变化不大，但未来一旦两家寡头公司继续壮大、蚕食更多企业的市场份额，国轩高科将面临不小的挑战。

与此同时，补贴政策一直是新能源汽车行业的指挥棒。

2019年在乘用车领域取消地方补贴之后，有券商测算新能源汽车总体退坡幅度约达60-67%，相比于2018年30%左右的数据，无论是退坡幅度还是金额均明显增加，多出的成本需要整个产业链进行消化，电池售价继续下降大概率难以避免。

国轩高科去年的情况也能佐证这一趋势。根据年报，公司2018年锂电池出货量同比增加46%，但营业收入同比增幅仅为5.97%，出货量大增而收入基本不变，产品售价的降幅可见一斑。

在上述因素的共同作用下，作为行业老三的国轩高科，未来到底是能够突出重围、跻身寡头行列，还是份额被寡头蚕食、逐步边缘化，公司眼下似乎已经走到了岔路口。

那么，公司目前的经营和业绩状况如何呢？

产品结构和客户分布存隐忧

首先从产品结构看，根据网络公开资料的整理，2018年国轩高科磷酸铁锂销售占比为90.4%，三元锂电池仅为7.8%，2019年前四个月两者比例变动不大，铁锂电池仍在公司收入中占据主导位置，这与宁德时代和比亚迪都有明显差异。


然而从市场数据看，三元锂电池从2018年起开始占据电池装车的多数份额，铁锂电池已不再是市场最主流的选择，今年以来这一趋势更加明显，这种情况之下，宁德时代和比亚迪相比国轩高科优势将更加明显。


其次从下游客户看，国轩高科主要为江淮汽车和安凯客车等主机厂做配套。

公开资料显示，江淮汽车2018年亏损达到18.77亿元，是公司自2001年上市以来的首个亏损年份，最近又陷“排放造假”事件，面临高额处罚；而安凯客车的处境更为艰难，不仅以亏损8.9亿元的数字创下1997年上市以来最差业绩，还因连续2年亏损被ST戴帽。

反观另外两家龙头，宁德时代在国内市场的客户包括上汽、吉利、宇通、北汽、广汽、长安、东风、金龙和江铃等，几乎覆盖全部主流车企，此外蔚来、威马、小鹏等造车新势力以及宝马、戴姆勒、现代、捷豹路虎、标致雪铁龙、大众和沃尔沃等海外车企也是公司客户；比亚迪则主要为自己品牌的电动车配套，销售有比较大的自主度和保障。


因此从国轩高科产品结构和配套客户来看，不用说抢占宁德时代、比亚迪的市场，即使是要守住现有份额不被蚕食，难度也可见一斑。

现金净流出扩大15倍

客户劣势开始显现

市场空间扩大、产能急剧扩张的时期，现金流可以说是锂电企业的命脉，行业曾经的领先企业之一沃特玛就是由于资金链断裂而轰然倒下。

年报显示，由于“受到新能源汽车政策补贴影响和整车厂商付款延迟”，国轩高科2018年经营性现金流净额为-15.59亿元，同比2017年净流出额扩大了15倍，资金情况急剧恶化。

同期，宁德时代经营性现金流净额为113.16亿，净流入同比扩大近4倍，比亚迪经营性现金流净额为125.23亿，净流入同比扩大也超过一倍。国轩高科下游厂商“不给力”的问题已经暴露，客户劣势开始显现。

除此之外，在营收基本持平的情况下，公司应收账款从35.5亿攀升至50亿、应收票据从8.46亿攀升至13.3亿、存货从15.15亿上升至22.77亿，周转率均有明显下滑。

值得一提的是，国轩高科的存货以库存商品、也就是成品电池为主，在电池售价持续降价的背景下，存货跌价损失将不断扩大。

行业向前发展，企业不进则退，在激烈竞争、急剧洗牌的锂电行业更是如此。面对寡头企业的步步紧逼，国轩高科将如何应对还需拭目以待。