它山之石：如何投资美国太阳能光伏电站

美国在太阳能电站方面的管理和优惠政策非常细致，如何用足政策，联手各关联方参与融资，关系到项目落地和最终的投资汇报。

美国对太阳能行业发展一直较为重视，联邦政府对太阳能行业的扶持主要通过税务优惠政策，包括投资税收补贴和加速折旧。税务权益融资是过去十年推动美国可再生能源行业迅速发展扩张的一个重要因素，旨在降低可再生能源电站的成本从而使其可以和传统电网的电价竞争。

引入“税务投资人”以吸纳上述税务补贴是美国可再生能源领域有特色的税务股权融资方式。根据美国总统2009年签署的经济复苏法令，税务投资人主要通过投资太阳能项目获得设备投资额30%税收抵免优惠，条件是不控制项目的股权，且被动式的太阳能系统和太阳能集中供热系统不在申请范围内，设备或系统必须由纳税人本身投资建成或购入后由纳税人本身使用，设备需在2016年12月31日前投入使用。符合投资额税收抵免条件的纳税人如放弃使用抵免优惠，也可选择从美国财政部取得现金补助，即可再生能源1603补助，补助金相当于符合条件的设备投资额的30%。在此机制下，税务投资人不仅可通过资产或项目产生的现金流中得到收益，还可获得联邦、州所得税扣除或抵免的收益。通常情况下，税务投资人主要是纳税大户的金融企业、银行、保险公司和公共事业企业等。

此外，美国约有14个州政府实施了可再生能源配额制，即要求一个地区至少有最低份额的电力来自可再生能源，这为可再生能源建设提供了一个保护市场。

复杂与多主体的融资渠道

在美国新泽西州的一个大型购物中心屋顶项目,布板长约115米，宽约为27米。项目收入一方面来自于与购物中心签署的购电协议的电价0.145美元/kWh，另一方面来自可再生能源分值（SERC）的转卖，约为0.33美元/kWh。电站融资来自于中方投资人、开发商和税务投资人的出资，同时还有供电商贷款和银行贷款。

开发商与税务投资人联合出资占44.8%，占资金比例最大。在投运最初的5年内，税务投资人会拥有项目公司的绝大部分权益以此来取得联邦税收优惠，税收优惠对冲掉税务投资人的出资后，电站股权会从税务投资人“反转”为其他出资人所有的股权。

中方投资人投资约占18.6%，5年税收优惠期满后通过税务投资人的股权“反转”获得占项目公司66%的权益。中方投资人的30%启动资金出资是撬动税务投资人投资、供电商贷款和银行贷款的前提，所有合同以此为生效条件，除了开发商少量资金同时出资外，其他资金都是在电站开工、建成后才陆续到账。这笔资金看似占比不大，但至关重要。

PSEG公司是总部设在新泽西州的大型供电商，基于配额制的要求将发放利率为11%左右的公司贷款，占融资额的19.1%。PSEG公司贷款动机在于它是最大的SREC购买者，为配额提供保底价格并承诺长期购买配额，一方面可降低项目公司的政策风险，另一方面项目公司可以用SREC偿还贷款以降低交易成本。

银行基于项目融资的申请和出资人担保，提供商业贷款占融资额的17.5%。

开发商庞大缜密的交易设计

开发商在项目策划过程中发挥关键作用，基于利益驱动，需要深入研究政府政策，与各关联方达成投资建设和销售意向，测算和博弈各方的利益分配，设计起草法律文本并完成谈判，寻求启动资金的投入，承担电站的建造和运维管理，收取各项政策优惠的回报并再次分配，还要承担项目的风险。以开发商为核心的多关联主体和复杂法律文书编织成一个缜密的交易结构。

开发商和税务投资人会结成合伙关系来运作这个太阳能项目，通过成立一个有限责任公司或特殊目的企业，负责购买相关的设备和与购电方签署购电协议以及安装、运营以及维护系统设备，税务投资人在此期间向项目提供资金。

项目的运营主体包括“项目业主”和“主承租人”。其中，项目业主的成员为中方投资人和主承租人，管理人由中方投资人设立的一个美国实体和开发商管理人共同组成，该等成员和管理人将共同订立《项目业主运营协议》。主承租人的成员为开发商和税务投资人，管理人为开发商管理人，该等成员和管理人将共同订立《主承租人协议》。简言之，就是委托承租人管理而屏蔽中方投资人参与项目运作，使其成为单纯财务投资者。中方投资人可根据协议获得内部收益率为12%的优先回报、前期费用扣除款和公司清算时的本金。

《项目业主运营协议》中要求中方投资人缴付出资额的30%的第一笔投资，并在项目商业运行时缴付其出资额的70%，开发商出资时间将不晚于中方投资人，税务股权投资人的出资将在项目投入运行之后提供。

《主承租人运营协议》规定项目业主的收入将主要来自主承租人支付的租金，对设备没有控制权。中方投资人可作为独立监管人以监督项目及主承租人的运营。《主租赁协议》约定主承租人将取得购电协议下出售电力以及SREC销售的所有收入，项目业主可从主承租人处取得的租金由基本租金、额外租金、补充租金和绩效租金四部分组成。其中补充租金用于支付中方投资人的优先回报额，绩效租金用于支付中方投资人与开发商的费用扣除款，中方投资人无法控制租赁公司现金账户。《税收优惠转移协议》将项目业主所能享受的税收优惠转移给主承租人。

《设计采购施工协议》中委托一家美国太阳能承包商建造电站。《电力并网批准书》是贷款方之一的PSEG公司批准项目的电力并网申请。《装置购买协议》是开发商把项目建设阶段的责任大多转由项目业主继受。《运维协议》是项目业主约定向运维服务商支付的系统服务费用。《电力购买协议》是项目公司与购物中心签署的购电安排。《商场屋顶租赁协议》约定业主公司将项目转租给主承租人。

根据《建设贷款申请书》，借款人签署后，PSEG公司将另外签发有约束力的《建设贷款承诺函》。在中方投资人和开发商第一笔30%出资注入后，借款人将与PSEG公司签署《建设贷款协议》。项目业主为借款人，项目业主将与PSEG签订有关《担保协议》。

《永久贷款承诺函》和《永久贷款协议》共同规定了永久贷款的主要条款。主承租人设立项目收入帐户，项目业主设立担保物储备金账户作为永久贷款的担保物。永久贷款可用SREC或现金偿还，但项目业主如在还款调整期内未能偿还规定金额，则需以现金补齐差额。

上述协议难以细述，繁复可见一斑。而开发商对政策的研判、交易结构的设计、法律文本的推敲、对关联方的控制、以及合理分配风险至关重要。