内蒙古光伏项目暂停，天合光能基本面依然强劲

天合光能Trina Solar Ltd (NYSE:TSL)发布的三季报显示，当季该公司光伏组件出货量1063.8MW，落在公司指导区间1060MW-1120MW的低值附近。项目出货量127MW，低于130MW-150MW的预期区间。天合光能没有给出任何营收预期，当季该公司净营收6.168亿美元，较分析师一致预期低出约5%。每股盈余约0.01美元，逊于预期。除去汇率影响后，每股盈余0.20美元，超出预期。

当季天合光能毛利率符合预期，幷且较第三季度的16.7%以及第二季度的15.4%上升。虽然利润率没有晶科太阳能那么高，但是鉴于天合光能主要市场位于美国、中国和日本，这一利润率依然值得尊敬。

欧洲和美国市场因为平均售价及利润率高对光伏组件生产商来说尤为重要。然而，随着日元和欧元贬值，这些市场为光伏组件生产商造成了大量的汇率损失。在计算利润时，我们幷不认为汇率损失是应当忽略的一次性因素。然而，由于汇率市场波动无法预测，投资者抛开汇率影响来查看公司运营具有重要意义。天合光能第三季度的运营表现引人注目。

本季度天合光能运营的唯一不足大概是内蒙古130MW的项目录得亏损。该公司指出，鉴于目前政府政策，该项目不再具有经济效益，因此决定暂停该项目。

管理层对2014年第四季度的指导意见大幅低于预期。该公司将2014年出货量预期由之前的3.6-3.8GW下调至3.61-3.66GW。项目预期由之前的400-500MW下调至340-360MW，而之前的预测为400-500MW。市场对此感到失望。业绩发布后，该股票下跌约5%。

尽管我们理解这种市场氛围，但是必须指出业绩下调仅仅是由于一个项目暂停。虽然内蒙古项目遇阻，我们预计天合光能的项目将迅速增加。然而，无论如何项目暂停都不是好的信号，天合光能的估值预计将受到影响。

暂停内蒙古项目同样将阻碍天合光能设立“YieldCo”工具的计划，天合光能在潜在的“YieldCo”工具方面继续落后于晶科太阳能和阿特斯太阳能，我们预计至少要等到2015年下半年才会宣布有关“YeldCo”的消息。

暂停内蒙古项目幷不会改变对该公司基本面的看法。天合光能成本结构依然处于行业最佳水平之列。由于相比同行的关税优势，短期来看，该公司已经做足准备在美国市场迅速增长。

我们预计第四季度天合光能将受益于平均售价上涨以及中国需求增长。大部分太阳能企业开始投入新的产能幷预计2015年第一季度季节性强劲，我们认为2015年开年将表现强劲。管理层指导意见显示，天合光能预计将继续迅速增长幷且将在东南亚增加产能。尽管地点还没有透露，我们预计选址可能在马来西亚。新产能的投产时间尚不确定，但可能帮助天合光能避免美国的关税问题。

英利绿色能源受到自身资产负债表压力的拖累，2014年天合光能可能成为光伏组件领域的市场领导者，幷且这一领导地位可能维持到2015年。这对天合光能的营销来说是个积极因素，有助于进一步加快2015年营收增长势头。