麦格理：保利协鑫硅片资产处置总体正面

保利协鑫公布其已经将硅片和硅锭资产向第一批江苏协鑫及第二批上海淼昌出售，获得现金80亿元人民币（折计100亿港元），比帐面资产净值浮盈33%。保利协鑫测算其净资产负债率将因此交易从2014年上半年的146.5%下降到38.8%。
两笔交易将需要获得除大股东外的小股东投票表决，如获得通过，保利协鑫希望交易会在2015年4或5月前完成。

我们认为本交易对公司EPS不会构成不利影响。出售硅片业务将导致2014年上半年净利润减少4.5亿港元；同时，硅片出售带走165亿港元债务，交易因节省财务成本而获得4.35亿港元税后收益（假设7%的融资利率和25%税率）。我们估计对公司收益的不利影响微乎其微，即使不考虑回笼的100亿港元用于归还债务而节约的大量利息支出。

公司业绩增长受益于多晶硅产能扩张。我们预估公司的改良西门子法和硅烷流化床法产能在2015年底前分别为6.5万吨和1.2万吨。然而投资人会议上，管理层表示有信心在2015年底前将改良西门子法增加到7.5万吨和硅烷流化床法2.5万吨。

另一方面是成本下降。硅烷流化床多晶硅比改良西门子法低40%的电力消耗。由于更低成本的硅烷流化床快速量产，2015年多晶硅平均单位成本将再下降1美元/公斤。2015年自备电厂投入运行，将电力成本从0.72元/千瓦时下降43%到0.3元/千瓦时，带来成本再下降1美元/公斤。

来自投资于协鑫新能源（00451.HK）带来的收益贡献。协鑫新能源公告获得8亿港元收入和4000万港元净利。此外到三季度完成了478MW光伏电站项目开工建设。协鑫新能源从内蒙古获得161MW光伏电站。我们预计协鑫新能源到2015年年中将有1GW光伏电站投入运行。这意味着2015年保利协鑫将从协鑫新能源的光伏电力销售中获得1.5至2亿港元的投资利润贡献。

麦格理认为此举对每股净收益的影响不大，未来的盈利将由产能扩张和成本降低来推动，给予“跑赢大市”评级，目标价2.65港元。