华创证券电改：重磅投资机会，姗姗来迟而又迫不及待

（华创证券新能源团队分析师：张文博 13301012828 苏晨 18911698028）

◆1.博弈13年后的电改，重磅！姗姗来迟！迫不及待：

(1)13年后电改撬动10万亿市场： 发、输、变、配、用、调6大环节均因此调整。按照2014年全国发电量达到54638亿千瓦时，电网投资3855亿，增长14%左右，2013年国网收入20492亿，南网收入4470亿。可以说，电改撬动的是10万亿规模的市场。

(2)预期一直没可靠：从14年底预期两会后提出电改，到2015年3月8日能源局局长努尔•白克力说电改可能要半年后推出，然后2015年3月10日能源局副局长王禹民说电改即将推出，直至3月16日国务院下发的《关于深化电力体制改革的若干意见》的电力体制改革方浮出水面， 预期不可靠的原因是各方利益的博弈。

(3)姗姗来迟又迫不及待：我们认为，这次电改博弈是高层与电网利益的博弈。考虑到电改的复杂性，以及电改对新能源并网的影响，一份被业内认为低于预期的电改仍然遇到了阻力。而在细则制定的过程中重磅推出电改意见， 说明高层态度的坚决、时机的紧迫！

◆2.美国加州电改、中国前三次电改经验值得借鉴，三放开、一独立、三加强是亮点：

(1)美国加州电改本意降低电费，却因设计不合理，带来了缺电、电费上涨、发电企业破产等困境。

(2)改与不改的博弈从来没停止：中国电改经历了1985、1997、2002年的三次电改后，2015年的电改方案更加成熟。这次电改的初衷是“理顺电力价格”（还原电力商品属性、构建电力市场体系、支持清洁能源发展、逐步打破垄断、转变政府职能），亮点是 “三放开、一独立、三加强”（放开新增配售电市场，放开输配以外的经营性电价，公益性调节性以外的发电计划放开；交易机构相对独立；加强政府监管，强化电力统筹规划，强化和提升电力安全高效运行和可靠性供应水平）。

◆3.分布式对冲，国网系统内公司短期利空、长期利好：

(1)电价市场化波动，如果下调会短期利空分布式收益率， 但解决新能源并网与其有效对冲。

(2)短期看，电改使国网及系统内公司采取成本加成方式定价，直接收益率可能降低， 长期看，市场化竞争带来效率提升、服务市场爆发、系统内资产整合浪潮。

◆4.跟踪细则，售电、发电、民资、新能源/储能、能源互联网、网内改革中优选选弹性：

我们认为，此次电改有望彻底执行“ 管住中间、放开两头”的计划，为售电侧、大型水电火电集团、民营资本、新能源并网/储能、能源互联网的发展带来机会。据我们了解，此次电改的细则仍在制定中，因此目前的投资逻辑以选择弹性为主。建议按照 售电侧>民营资本>新能源/储能>发电端>能源互联网>网内企业的选股思路布局。

(1)售电测：此次电改先从 深圳开始试点，建议关注深圳最有可能 最先获得售电牌照的国企公司，推荐 深圳能源。

(2)民营资本：电改为民资进入带来机会，建议关注有 资金实力、有产业链延伸特性的大型民企：推荐 正泰电器、特变电工。

(3)新能源/储能：电改出台后明确支持新能源并网及储能应用， 配额制出台预期渐强：推荐 阳光电源、彩虹精化、林洋电子、爱康科技、精工钢构、科士达、科陆电子、圣阳股份等。

(4)发电端大型水电火电集团：电改 降低大水电火电交易成本，激活直购电交易，推荐 国投电力、大唐发电、粤水电、黔源电力等。

(5)能源互联网：电改还原电力商品属性，能源交互与平台应用市场因此更加活跃， 布局售电牌照、能源管理、用电服务的企业可以争夺更大份额，推荐： 科华恒盛、科陆电子、中恒电气、智光电气。

(6)网内企业：关注电改带来 资产整合与特高压建设机会，推荐 国电南瑞、许继电气、平高电气、中国西电（详见报告）。