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作者：史珺博士系上海普罗新能源有限公司总裁
去年6月10日，曾经与一个投资界的朋友打赌。当时我说，快则一年，慢则两年，汉能薄膜光伏股票必定崩盘。今年3月，李河君超过马云成为中国首富后，这个朋友又打电话，说给我一个后悔的机会；我说不仅不后悔，并且汉能崩盘的时间会提前，快则6月底，最长将不会超过今年年底。朋友说，你丫疯了吧，人家现在是首富啊。5月20日，这个朋友从北京打电话来，说，操，你赢了，哎，你去年怎么就能知道呢？
我不是先知，只是有些规律，本来谁都能看清的，但在疯狂的利益之下，就被选择性忽视了。
我赢了这个赌，但我并不高兴。因为，汉能泡沫破裂，给光伏产业和关注光伏产业的资本市场，带来的只能是伤害。
李河君的光伏资本之路
2009年起，汉能集团收购香港铂阳，借壳上市。到2013年，铂阳更名为汉能薄膜光伏。这段时间，汉能薄膜光伏每年保持约三十多亿的收入，而利润则连续上升。到2014年，汉能薄膜光伏业绩突然大幅上升，实现了96亿元的收入，利润达到34亿元。
2015年2月3日，胡润富豪榜显示，李河君以1600亿元人民币财富超过马云，成为16年来第12位中国首富，4月，汉能股价飙升，汉能市值超过3000亿元港币。
2015年5月20日，汉能薄膜发电大跌47%停牌。李河君身家也瞬间蒸发了1167亿港元。次日，据路透社报道，香港证监会已经对李河君涉嫌操纵股票进行调查，但证监会尚未回应此报道。
李河君犯了哪些错误
为什么李河君从首富的位置上如此轻易地跌了下来？因为他犯了一些致命的错误。
错误之一：选择薄膜光伏作为汉能的技术方向
李河君是薄膜光伏技术的坚定鼓吹者。薄膜光伏技术是个实验室阶段的技术。在2008年多晶硅价格高达300万/吨的时候，曾获得了最大的研究支持和市场关注，美国第一太阳能（FIRST SOLAR）的上市和增值就是在这个时间。而当多晶硅的价格降低到了现在的十万元/吨的时候，薄膜的成本优势就已经永远失去了。
汉能并非从事薄膜研究的专业公司，而李河君所收购的德国和美国的从事薄膜研发的技术公司，也都是一些遇到严重困难的、成果还停留在实验室阶段的小公司。对于薄膜这个正在研发过程中的新技术，提供研发支持的，应当是政府。但汉能却以企业的资金支撑这个业内公认前景不明朗的技术，这当然需要鼓励，但却绝对不能作为自己集团的主营业务的发展方向。
作为一个非业内人士，李河君对于薄膜的逆袭式鼓吹，使他在光伏行业内失去了可信度。至于李河君是被自己的团队忽悠了，还是李河君和他的团队一起忽悠别人，随着时间的发展，我们会得到答案的。
上市公司的市盈率取决于对公司盈利能力的期望，也就是想象，想象力是靠故事的，而汉能的薄膜故事显然不那么可信，这就必然引出了后面的错误。
错误之二：用过多的关联交易来增加业绩
既然薄膜这个故事遭受非议较大，李河君决定用业绩来说明自己选择薄膜的正确性。2014年96亿元的销售收入，30多亿的净利润，“靓丽得让人不敢看”（某财经媒体语）。
但是，汉能薄膜光伏的销售收入，几乎全部是对其关联公司实现的。而且，相关交易并没有现金回收，应收帐款达到了97%之多！虽然汉能对这个模式进行了说明，但是，这同时引发了一个商业模式冲突：汉能的利润究竟是来自发电，还是销售薄膜光伏组件？
资本市场对汉能的预期是发电。这样的话，这些关联交易的收入和利润不应当作为今后的收入预期，而只能作为投资。但汉能又将这些光伏组件的销售计入了收入，想象的赢利模式与报表的赢利模式是完全不同的。这内中的冲突，资本市场的资深分析人士当然都能发现。
模式冲突只是市场隐忧的一部分，而关联交易加上97%的应收款带来的更大的担忧，是虚假业绩。大家在光伏业内了解到的，是汉能的薄膜光伏组件的“市场能见度”非常差，甚至远远不如已经破产的前首富施正荣的尚德的光伏组件。而公告的汉能的工厂，又连续几年不见动工。
李河君自己说，汉能所安装的光伏电站“已经相当于整个欧洲的光伏电站容量”，那么，如果投资者要求调查，这些电站在什么地方，并网发电的收入怎么样，会得到什么结果呢？
错误之三：长期连续利用“最后十分钟”交易拉升股票
薄膜光伏这个故事不可信，业绩又遭到质疑，李河君决定让市场说话。只要股价能够持续飙升，投资者赚到了钱，那么，在贪婪与疯狂之下，什么样的质疑都会被投资者抛诸脑后。
如果上网查找汉能的信息，除了关联交易外，最多的就是英国金融时报披露的汉能连续半年多“最后十分钟”交易的事情。
在股票每天收市前的最后十分钟进行交易，是操纵股票者的惯用伎俩。因为在距离收市只有几分钟的时间段内，如果想拉升，只要用较少的资金买入，就可以将股价拉升到较大的幅度，因为卖家通常在几分钟内难以另外调集股票排队。反之，想打压股价也往往利用最后十分钟。但通常，这种做法，只能偶尔为之，最多几次。但汉能的股票，却在长达半年多的时间内，一直发生这种“最后十分钟”的交易情形。
这样一个典型的操纵股票的现象，是不可能在发生半年多不被机构或监管部门注意的。无论这最后十分钟拉升股票的事情，是不是汉能大股东授意做的，在这种现象出现后，汉能要么主动披露信息，声明与己无关，要么在其它主流交易时段促使更多的交易。因为，这种情况必然使得投资者怀疑股价的飙升是人为制造的，这反过来说明，如果没有人为制造假象，股票是不可能升到这么高的。
李河君可以选择的另一条光伏路
如果李河君没有犯上面三个错误，而是走了下面所说的另外一条路，会怎样？
假如从2008年起，李河君每年从十多亿的水电站收入中拿出5个亿来投资光伏电站，同时，在光伏电站建成发电后，每年再从电站的收入中拿出70%作为下一年度的资本金继续投入光伏电站，同时利用资本金进行光伏电站的银行贷款，那么，到2014年的七年间，他至少能够投资建成5GW的光伏电站，年发电收入为60亿元以上，每年的净利润将达到30亿元以上，这将与汉能薄膜光伏披露的2014年的业绩相当。
这样的话，不仅李河君的首富神话依然可以成立，而且汉能光伏，将会是一个非常稳健的公司，因为，每年数十亿元的电费收入是坚如磐石、没有任何风险的。
不要说这个“事后诸葛亮”没有意义。正因为有了这样“另外一条路”的想象空间，资本市场中众多的投资者才相信了汉能的股票神话。加上“汉能大了，雾霾就少了”这样朴素的广告语，受尽了雾霾折磨的众多投资者，义无反顾地决定购买汉能的股票，为了祖国人民，为了子孙后代，当然首先是为了自己能够赚钱。
有了这样的想象，带着对一夜暴富的期望，伴随着迷幻与疯狂，李河君才能够在众多专业机构的质疑和非议中，被资本市场的泡沫堆上了中国首富的宝座。
李河君何去何从？
上面三个错误的本质其实可以归结为一个，就是诚信缺失。薄膜技术是否可行，业绩是否真实，股票的飚升是否被认为操纵，涉及的都是一个诚信问题。
境内外不少金融机构早已从各个方面对汉能提出了质疑。加拿大BHP、英国《金融时报》、中国《第一财经日报》针对汉能的关联交易、操纵股票、建设项目实际未投产的报告和报道出来以后，汉能没有任何实质性说明，反而意图给人造成有人为了自己的利益唱衰汉能的印象。
有投资者说，在如果李河君能够做好危机公关处理，情况可能会不一样。但是，BHP是投行业内五大机构之一，而英国《金融时报》也是资本市场声誉极高、影响极大的媒体，《第一财经日报》也是国内影响最大的财经媒体之一。这样的媒体所提供的负面报告出来后，机构必然会在第一时间退出对于汉能的持有。作为一个市值三千亿元的公司，如果公众股中，没有机构作为主力长期持有，而股票的拉升又有操纵的迹象，那么这些散户在“羊群心理”和“暴富心理”支配下，很容易造成冲动性购买和恐慌性抛售。
除非李河君手中有充足的资金，能够将外部的抛盘全部接入，才能够缓解市场恐慌，但这样，汉能所有的股票将全部套牢在李河君自己的手中。而且，李河君手中有那么多现金吗？
其实，在李河君铸就了汉能上面三个错误的前提下，汉能的泡沫破裂就只是时间问题了。而在股价已经崩塌之后，即便有护盘资金进入，汉能股价再度上涨的可能性已经没有。无论李河君出来说什么，已经不能阻挡汉能的悲剧继续了。
因此，李河君现在可能的路子只有一个，就是实现私有化。但这样做，也是需要资金的。而李河君现在必须首先通过香港证监会的调查，在虚假业绩、操纵股票等欺诈嫌疑被排除后，他才能考虑汉能的未来。
光伏的金融创新：必须以诚信为本
早在汉能高调宣布进入光伏之初，就有不少业内人士对李河君的做法表示了诟病。在中央电视台经济频道，李河君、朱共山、刘汉元出席过一个专题节目，在节目中，刘汉元和李河君就公开进行了唇枪舌剑的争论。据传，该节目播出后的次日，保利协鑫和通威集团就通知，退出李河君担任理事长的全国工商联的新能源商会。
光伏作为一个新兴产业，需要金融资本的进入。由于光伏产业的新兴性和高度成长性，需要大量资本的支持，但也会遇到不少问题。常规的金融方式未必能够有效地帮助光伏产业，而什么样的方式才是有效的金融方式，则需要不断地探索。
我国首批上市的光伏企业，如尚德、赛维、英利、林洋、超日等，要么陷入破产边缘等待重组，要么因债务违约陷入困境，要么就已经转卖；其余的如阿特斯、天合、晶澳、海润等，则在继续探索和支撑，并寻求新模式的发展。这些公司遇到的困难，无一不是在市场发展放缓时的资金问题。
曾申请破产又咸鱼翻生的彭小峰，搞了“绿能宝”，作为给光伏发电的一个新的投资来源，走的是向老百姓融资的“群众路线”；而因收购尚德引起业内关注的郑健明，其顺风光电则采取了趁市场低谷廉价收购光伏企业，并结合发电市场来打造自己的制造产业链的模式；海润光伏则在制造业的基础上，走光伏电站的EPC模式，通过建设电站然后转卖，为制造业创造市场回收资金；以多晶硅开始涉足光伏的保利协鑫，通过在香港收购森泰并更名为协鑫新能源，来从事光伏电站的建设；接着，又重组了已经申请破产的超日，这样，协鑫就在光伏整个产业链的上、中、下游三个环节拥有了三个上市公司。目前，协鑫宣布与高盛合作，通过可换股债券等方式搭建光伏金融平台。
目前，这几种模式都是光伏企业自己想出来的金融创新模式，也都取得了一定的效果，但最终什么方式是最佳方式，还需要经过长期的市场检验。
新兴产业必然需要进行各种金融创新。而我国的资本市场在发展光伏的金融创新方面的动作，相对于光伏届内各制造企业的自身探索，则显得极为落后和无为。中国的光伏发展，无论从量还是质，都已经处于国际领先的地位。而欧美显然不希望看到这一点，并且已经采取了所能采取的一切手段遏制中国光伏的发展。这注定了中国光伏产业的金融模式，无法借鉴国外的经验，无法得到欧美资本市场的帮助，只有自己进行金融创新，才能找到适合自己的最佳模式。这需要我国光伏产业的努力，也需要资本市场的支持和努力。
李河君所选择的汉能薄膜光伏这样一条路，从某种角度上，也是一种创新的尝试，只是由于其中掺杂了一些不应该有的东西，导致了失败。不过，汉能是一个很好的反面教材，给所有的人一个警示，任何努力和创新，都应当建立在诚信的基础上，否则，就算你成了世界首富，也可能是一枕黄粱，顷刻间灰飞烟灭。
本文仅代表作者观点。
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