协鑫集成：联手森源电气构建全方面合作 推荐评级

事件：

协鑫集成(6.74,-0.080,-1.17%)于2016年6月2日与河南森源电气(16.36,-0.120,-0.73%)股份有限公司签订《战略合作框架协议》，双方将依照国家的产业政策，从市场需求出发，利用各自优势，构建发挥协同效应的全面合作商务模式，就供应链合作、光伏电站系统集成等领域达成合作意向。

点评：

联手森源电气构建全方面合作。双方的合作涉及到光伏全供应链以及电站系统集成等多个环节。（1）供应链合作：双方优先采购对方产品并确保在各自采购份额中占一定比例的量，产品包含：

光伏组件、支架、光伏专用箱变等各公司自己生产的产品；以上产品三年合作规模预计约1500MW，其中2016~2018年计划合作规模分别达400/500/600MW；在双方相互的产品需求中，森源电气每采购公司100MW的组件,除40%采用易货方式外，其他森源电气按具体合同的约定支付货款,价格参照市场价。（2）光伏电站系统集成：针对森源电气自行开发及承接的EPC项目，在同等条件下将优先选用公司提供的系统集成包产品，并包含森源电气的电气设备。

高效组件+系统集成业务打造核心竞争力。我们认为，公司的核心竞争力在于高效组件的研发销售以及系统集成业务形成的差异化商业模式。组件方面，截止2015年底公司已实现约3.7GW的总产能；此外公司非常注重技术研发，在2015年先后开发并量产1500V和P6/96特大组件、双玻组件、4BB组件、3.2mm玻璃组件等新产品，我们预计产品毛利率将随高效组件占比的提升而上升。系统集成方面，公司已打造“设计+产品+金融+服务”的综合服务模式，与业内众多的EPC企业形成了差异化的模式，竞争优势突出。

储能+充电桩待突破。公司目前正积极对储能系统以及充电桩产品进行研发生产。储能方面，“E-KwBe”储能产品为公司自主研发的首款储能产品；此次发布的两款家用储能产品容量分别为2.5KWh和5.6KWh，采用高能长寿命锂离子电池技术，能量密度高达125Wh/kg，由公司自主研发的智能电池管理系统（BMS）实现安全精确的控制，产品采用一体铝背板，被动式散热技术，安装便捷；智能识别串并联，最大可实现八台产品串并联使用；产品具有能量密度高、安装便捷、兼容性好、电池管理系统先进、使用寿命长、重量轻、无噪音以及外观设计精美等特点；该产品立足于适配家庭分布式光伏使用，可以提升家用分布式光伏自用比率，解决分布式光伏对电网的影响问题，促进家用分布式光伏的快速发展；截至目前，公司E-KwBe系列储能产品在澳洲的预定量已经超过1,000套，预计2016年实现约10,000套销量。充电桩方面，公司已对交流慢充以及直流快充桩进行全面布局，预计年底产能达5万根，交直流比例在3:7左右；公司有望凭借在光伏领域的优势弯道进入充电桩领域，打造新的利润增长点。

维持“推荐”评级。我们预计公司2016年-2018年将实现收入118.84、178.26、213.91亿元，实现净利9.09亿、12.50亿、15.59亿元，对应EPS分别为0.18、0.24、0.30元，对应当前股价PE分别为36、26、21倍。考虑到公司主业增长稳定，储能以及充电桩新品有望突破，我们看好公司的发展前景，维持“推荐”评级。