EVA 近年供给有限及需求增加，亚聚明年转制EVA 产能增加

玉山证券提供

EVA 与LDPE 产业供需维持在相对健康水准，然本净比并未偏低，投资建议维持逢低买进

1. 11Q2 EVA 及LDPE 报价上涨趋缓，预估第二季利差较上季小幅下跌：去年Q4 以来LDPE 与发泡级EVA 利差持续扩大，报价也同步上涨，毛利率达25%~30% ，唯近期在中国持续调高准备率、紧缩信用政策下，报价上涨趋缓，预期Q2 LDPE、EVA 平均3%~5%，乙烯上涨幅度8%，预期Q2 LDPE 利差较上季小幅下滑，毛利率较上季减少0.87 个百分点，而EVA 则与上季持平。

2. EVA 与LDPE 近年来新增产能鲜少，产品供需展望较佳：印度与中国国民所得持续增加，带动其在拖鞋、发泡鞋材的需求，加上其制鞋业射发技术逐渐成熟，对EVA 的需求与日俱增，且大部分仍需仰赖进口，加上近年来太阳能产业快速兴盛，对于太阳能EVA 封装膜需求快速增长，也让部分可同时生产LDPE 与EVA 厂商将产能转去生产利润较高的EVA，加上未有新增产能开出，EVA 近几年行情仍可期待。

3. EVA 近年供给有限及需求增加，亚聚明年转制EVA 产能增加：由于发泡级EVA 价格较LDPE 贵，预估亚聚明年将LDPE 产能比重逐渐降低，改转制成发泡级EVA 产量增加， 3Q11 LDPE 与EVA 产能将为各半，4Q11 年则1/3 产能生产LDPE，2/3 产能生产EVA，明年EVA 营收比重由37%提升至52%。 4. 预估今年营收为78.85 亿元(YoY+24.43%)，EPS 为7.33 元，然本净比未偏低，投资建议维持逢低买进：三月之后亦进入印度与大陆需求旺季，预期今年上半年EVA 与LDPE 的价格维持高档，难有大幅回档之空间，有利于亚聚营运。预估今年亚聚的营收为78.85 亿元(YoY+24.43%)，由于EVA 报价略高于原预估，故调整后税后EPS 为7.33 元，调幅+0.55%，目前亚聚的股价净值比为1.55 倍位于过去三年区间0.54 倍~1.63 倍内，投资建议维持逢低买进。

访谈重点

1. 亚聚为国内专业的LDPE、EVA 生产厂商：亚聚以生产低密度聚乙烯(LDPE)与乙烯醋酸乙烯酯(EVA)为业务，其中LDPE 可分为薄膜级-做为各种包装用膜之加工用;射出级-加工制造为人造花及各类家庭塑胶用品;淋膜级-各类包装材料之淋膜涂胶。 EVA 因具有高韧性及挠曲性，主要用于生产各类发泡鞋材、运动器材及特殊薄膜。产能方面，亚聚目前共有3 条产线，其中两条为合计月产能6,000 吨的LDPE 产线，另一条为月产能3,000 吨LDPE 和EVA 皆可生产的产线。在内外销比例方面，LDPE 以内销为主占75%;EVA 外销比例则达85%，主要销往印度与大陆地区。原料来源方面，亚聚80%乙烯来源由中油以合约价供应，其余20%则购自现货市场，EVA 所需的醋酸乙烯单体(VAM)则来自大连化工。由于亚聚隶属台聚集团的一员，彼此的产品将可相互支援，而亚聚有3,000 吨月产能的EVA 与LDPE 产线可视市场需求机动调整，为其主要的竞争利基所在。 

 

2. 11Q2 EVA 及LDPE 报价上涨趋缓，预估第二季利差较上季小幅下跌：LDPE 与发泡级EVA(每年10 月~隔年4 月为传统旺季)全球产能约2,100 万吨，今年新增40 万吨产能，由于原生产发泡级EVA 或LDPE 厂商转生产太阳能级EVA，加上中国扬巴于Q2 开车不顺，造成供给短缺，然发泡级EVA 目前无替代性产品，2013 年中东才会开出新产能，在供给不足情况下，去年Q4 以来LDPE 与发泡级EVA 利差持续扩大，报价也同步上涨，毛利率达25%~30%，唯近期在中国持续调高准备率、紧缩信用政策下，报价上涨趋缓，预期Q2 LDPE、EVA 平均3%~5%，乙烯上涨幅度8%，预期Q2 LDPE 利差较上季小幅下滑，毛利率较上季减少0.86 个百分点，而EVA 则与上季持平。

3. EVA 与LDPE 近年来新增产能鲜少，产品供需展望较佳：印度与中国国民所得持续增加，带动其在拖鞋、发泡鞋材的需求，加上其制鞋业射发技术逐渐成熟，对EVA 的需求与日俱增，然印度与中国本身虽有众多PE 产能，但其设备可转换生产EVA 者仍无法完全供应其国内需求，大部分仍需仰赖进口，因此近几年印度与中国为亚洲主要市场。加上近年来太阳能产业快速兴盛，对于太阳能EVA 封装膜需求快速增长，目前已有许多厂商将其EVA 产能转去生产太阳能EVA 封装膜，再加上未有新增产能开出，EVA 近几年行情仍可期待。此外，由于EVA 生产厂商将其产能移往生产太阳能EVA 封装膜，导致原有发泡与热熔胶级EVA 供需出现缺口，也让部分可同时生产LDPE 与EVA 厂商将产能转去生产利润较高的EVA，因此虽然近几年PE 产能大幅开出，但是原本LDPE新增产能就较LLDPE 与HDPE 为少，今年LLDPE 与HDPE 产能增加幅度就超过7%，但是LDPE 仅有2%，因此在EVA带动下，未来5 年LDPE 供需状况亦无太大疑虑，国内生产EVA、LDPE 的厂商包括台塑、亚聚等将可望受惠。由于发泡级EVA 价格较LDPE 贵，预估亚聚今年底将LDPE 产能比重逐渐降低，改转制成发泡级EVA 产量增加，11 Q3 LDPE 与EVA 产能将为各半，11Q4 年则1/3产能生产LDPE，2/3 产能生产EVA，今年EVA 营收比重由37%提升至52.24%。

4. 预估今年营收为78.85 亿元，EPS 为7.33 元，然本净比未偏低，投资建议维持逢低买进：展望今年，在没有大量新增产能开出之下，EVA 与LDPE产业供需维持在相对健康水准，且三月之后亦进入印度与大陆需求旺季，预期今年上半年EVA 与LDPE 的价格维持高档，难有大幅回档之空间，有利于亚聚营运。预估今年亚聚的营收为78.85 亿元(YoY+24.43%)，由于EVA 报价略高于原预估，故调整后税后EPS 为7.33 元，调幅+0.55%，目前亚聚的股价净值比为1.55 倍位于过去三年区间0.54 倍~1.63 倍内，投资建议维持逢低买进。 




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