国信香港：光伏行业投资首选保利协鑫能源

保利协鑫 （3800.HK）：光伏行业首选投资标的

多晶硅及硅片价格持续走高。多晶硅及硅片价格经过10月至11月的温和盘整后于12月分别增长7％和4.5％至每公斤19.0美元及每片0.92美元。与2013年的低点相比，则分别上升23.2％和14.1％。我们预计多晶硅及硅片价格在需求恢复带动下将继续上升，预期多晶硅及硅片价格将分别从2013年上半年的每公斤17.0美元及每瓦0.20美元增加至2014年约每公斤21.2美元及每瓦0.25美元。保利协鑫将成为行业复苏之最大受益者，预期每10％的多晶硅和硅片价格变动将分别产生7％或26％的净利改动。

在中国和日本市场带动下需求保持强劲。根据我国国家能源局（NEA）的统计数据，2013年1-10月之累计新増光伏安装容量为3.6GW，预期2013年11-12月之新増安装容量将加速至6.4GW，让2013年全年光伏安装容量达至10GW。根据国家能源局的意见函，预期2014年之年度新増光伏安装容量将増加20％至12GW。根据Solarbuzz的预测，预计日本于2014年上半年将有超过5GW的新増光伏需求，相比2013年全年之5GW年度安装量。

利润率在成本降低下有望进一步提高。公司于徐州之350MW自建电厂之建设及对硅烷流化床法之技改正在顺利进行，预计将分别于2014年1季度末及年底前顺利投产。预计多晶硅之单位生产成本将由2013年上半年每公斤约17.3美元下降30％至2014年约每公斤12美元，而毛利率则从2013年上半年之6.6％提高至2014年之30.2％。

重申对该股之买入评级及3.5港元的目标价。我们预期公司2014年之收入、利润率、净利及财务状况均将显著好转。该股现时股价对应FY14/15的市盈率为10.2倍/6.0倍。我们重申对该股之买入评级并维持3.5港元之目标价，相当于2014年每股盈利的14.0倍。